Cross-Listings, Disclosure Intensity, and Foreign Investors’ Trading Advantage

Abstract

This study examines how disclosure-intensive cross-listing regimes affect information asymmetry between foreign and domestic investors in an emerging equity market where foreign investors initially hold informational advantages. Using intraday trade and order data from the Korea Exchange over the period 2014-2016, we examine how variations in disclosure intensity affect the magnitude and persistence of foreign investors' trading advantages. Foreign investors consistently earn higher trading profits than domestic investors, indicating the existence of informational advantages. However, these advantages are less significant for firms cross-listed on the New York Stock Exchange, which are subject to stringent disclosure and enforcement standards. Profit decomposition shows that the decline in foreign investors' relative performance is concentrated in long-term profits, while short-term profits remain modestly enhanced, consistent with faster information incorporation and the shortened lifespan of long-lived private information. Overall, our results indicate that disclosure-intensive cross-listings primarily affect the persistence, rather than the existence, of informational advantages.

본 논문은 정보우위를 보유한 외국인 투자자가 존재하는 신흥 주식시장에서 공시강도가 높은 해외상장 제도가 투자자 간 정보비대칭에 어떠한 영향을 미치는지를 분석한다. 이를 위해 2014년부터 2016년까지 한국거래소의 초고빈도 거래 및 주문 자료를 활용하여 공시강도의 차이가 외국인 투자자의 거래성과와 정보우위의 지속성에 미치는 효과를 실증적으로 검증한다. 분석 결과, 외국인 투자자는 전반적으로 국내 투자자보다 높은 거래수익을 지속적으로 실현하며 정보우위의 존재가 확인된다. 그러나 뉴욕증권거래소에 상장된 기업의 경우, 엄격한 공시 및 규제 집행 환경에 노출됨에 따라 이러한 외국인 투자자의 상대적 우위는 유의하게 약화되는 것으로 나타난다. 거래수익을 보유기간에 따라 분해한 결과, 외국인 투자자의 성과 감소는 주로 장기 보유에서 발생하는 수익의 감소에 기인하는 반면, 단기 보유 수익은 오히려 소폭 증가하는 경향을 보인다. 이는 강화된 공시 환경이 정보의 시장 반영 속도를 높여 장기간 지속되는 사적 정보의 가치와 수명을 단축시키는 한편, 단기적인 정보거래 기회는 일정 부분 유지됨을 시사한다. 종합하면, 공시강도가 높은 해외상장 제도는 외국인 투자자의 정보우위를 완전히 제거하기보다는 그 지속기간을 단축시키는 방식으로 정보비대칭 구조를 변화시키는 것으로 해석된다.