우리나라 주식시장에서 수익과 위험의 시계열 관계

Abstract

본 논문은 2002년 1월∼2018년 12월 기간 동안 우리나라 주식시장에서 수익과 위험 사이의 관계에 대한 실증분석을 수행하였다. 분석결과 시점간 자본자산가격결정모형(ICAPM)의 이론적 예측과 달리 전통적인 위험지표로 상정되어 온 분산과 수익 사이에 통계적으로 유의한 상충관계는 확인할 수 없었다. 분기 또는 반기 등 장기간의 분산을 고려하는 경우에도 분석결과는 정성적으로 동일하였다. 분산의 대안으로 하방위험지표인 Value-at-Risk를 고려하는 경우, 하방위험 지표가 높을수록 초과수익률이 낮은 것으로 확인되어 저변동성 이례현상(low volatility anomaly)과 일관된 결과를 확인하였다. 하방위험과 초과수익 사이의 관계는 경기순환에 따라 통계적으로 유의한 변화를 나타내지 않으나, 국면전환을 고려한 마르코프 스위칭 모형의 추정결과 위험과 수익의 관계의 유의성과 수준은 국면에 따라 변화함을 확인할 수 있었다. 이러한 실증분석결과는 위험과 수익 사이의 관계를 분석하는 경우 하방위험의 지표를 고려하고, 시간에 따라 변화하는 특성을 고려할 필요가 있음을 시사한다.