장기투자자의 포트폴리오선택과 ESG투자의 최적배분 요인분석

Abstract

연기금의 운용목표는 장기적인 안정적 수익추구와 잠재위험 최소화를 통한 기금의 후생증대이다. 따라 서, 영구펀드의 운용목표에 적합하고, 장기적인 듀레이션을 갖는 자산을 편입하는 것은 장기투자자산 운용 자의 중요한 임무 중 하나이다. 최근 국민연금을 포함한 국내외 연기금들은 장기투자자산의 선별요소로 환경 (Environment), 사회(Social), 지배구조(Governance) 등 비재무적 요인의 포트폴리오 반영을 적극적으로 고려 하고 있다. 본 연구는 ESG투자라고 알려져 있는 자산들을 장기투자자의 전략적 자산배분에 포함시킬 때 포트 폴리오의 최적 자산이 사회적 후생에 어떤 영향을 주는지에 대하여 일반균형모델을 이용하여 검토하였다. 전통적인 포트폴리오선택이론에 기반한 자산배분론인 평균-분산이론에 따르면 장기투자자인 연기금의 책 임투자자산 편입에 대한 평가는 다양한 견해가 존재한다. 장기투자자측면에서 사회적 효용함수를 이용한 일반 균형이론(general equilibrium theory)을 활용한 자산배분방법은 평균-분산 방법론과 대비하여 우월한 분석법 이될수있다고판단된다. 사회적책임을적극적으로수행하는기업이기업의가치도높일수있다는측면에서 ESG자산의 성과는 장기적으로 우수한 것으로 평가되고(김창수(2011, 2019)), 사회적 후생의 개선에도 기여할 수 있다는 측면에서 ESG자산이 연기금포트폴리오자산으로서 중요한 역할이 가능할 것으로 보인다. 모형변수는 국내주식, 국내ESG주식, 국내채권 등 3가지 자산으로 선정하였고, 주식자산과 ESG자산은 GBM 모델, 채권은 Vasicek 모형을 갖는 것으로 가정하였다. 장기투자자의 효용함수는 멱효용함수(power utility function)를 사용하였고, Brennan et al(2002)의 가정에 따라 지수형 아파인(Affine)형태의 간접효용함수를 사용하였다. 간접효용함수의 편미분값을 활용하여 최적포트폴리오비중을 도출하였고, 최적자산배분의 회귀분 석을 통해 영향을 미치는 요인을 검토하였다.