연구개발비의 자본화와 시장효율성이 연구개발지출과미래 주식수익률의 관계에 미치는 영향

Abstract

선행연구는 연구개발지출이 당기 주식수익률뿐만 아니라 미래 주식수익률과도 유의한 양의 관계를 가짐을 보고하였다. 연구개발지출을 통해 창출할 미래 경제적 효익에 대한 정보가 지출이 이루어진 기간의 주가에 온전히 반영된다면 미래 주식수익률과는 유의한 관계가 없을 것이다. 따라서 연구개발지출이 미래 주식수익률과 유의한 양의 관계를 보인다는 것은 연구개발지출의 자산성이 지출된 기간의 주가에 충분히 반영되지 못하였음을 의미한다. 이는 공시되는 정보가 주가에 즉각적이고 완전하게 반영된다는 준강형 효율적 시장가설의 예외라고 할 수 있다. 미국의 선행연구는 연구개발지출을 비용으로 처리하도록 한 보수적인 회계처리가 연구개발지출과 미래 주식수익률간의 유의한 양의 관계를 초래하므로 연구개발지출을 자본화해야 한다고 주장하였다. 한편, 우리나라의 회계기준은 연구개발지출의 자본화를 허용하고 있다. 이에 본 연구는 연구개발지출을 자본화하는 경우 미래 주식수익률과의 유의한 양의 관계가 사라지는지를 연구한다. 또한, 연구개발비의 자산성이 지출된 기간의 주가에 온전히 반영되기 위해서는 해당 정보가 왜곡되지 않고 적시에 주가에 반영되는 시장효율성을 전제로 한다. 따라서, 본 연구는 시장효율성에 따라 연구개발비와 미래 주식수익률의 관계가 달리 나타나는지를연구한다. 실증분석 결과, 전체표본을 대상으로 한 분석에서는 비용화된 연구개발비뿐만 아니라 자본화된 연구개발비도 미래 주식수익률과 유의한 양의 관계를 보인다. 이는 연구개발비를 자본화하더라도 연구개발지출의 미래 경제적 효익이 지출된 기간의 주가에 온전히 반영되지 않는다는 것을 의미한다. 그런데 시장별 분석결과를 보면, 유가증권시장의 경우 자본화된 연구개발비와 미래 주식수익률 사이의 유의한 양의 관계가 사라진다. 반면, 상대적으로 비효율적인 코스닥시장의 경우에는자본화된 연구개발비와 미래 주식수익률 사이에 여전히 유의한 양의 관계가 나타난다. 비용화된 연구개발비는 두 시장 모두에서 미래 주식수익률과 유의한 양의 관계를 가진다. 이러한 결과는 연구개발지출의 자산성을 지출한 기간의 주가에 온전히 반영하기 위해서는 연구개발지출의 자본화와 함께 주식이 거래되는 시장의 효율성도 높아야 함을 의미한다. 또한, 외국인지분율이 높을수록 유가증권시장과 코스닥시장 모두 비용화된 연구개발비와 미래 주식수익률 사이의 양의 관계가감소하는 것으로 나타난다. 이는 일반투자자보다 정보의 분석․활용 능력이 뛰어난 외국인투자자가 시장의 정보효율성을높여 비용화된 연구개발지출의 자산성이 지출된 기간의 주가에 보다 잘 반영되도록 하는데 기여하고 있음을 의미한다.

Prior research finds that R&D expenditures have a positive and significant relationship with both current and future stock returns. If information about future economic benefits of R&D expenditures is fully impounded in current stock prices, there will be no significant relation between R&D expenditures and future stock returns. Thus, the significantly positive relation between R&D expenditures and future stock returns is regarded as an exception of the semistrong form efficient market hypothesis. Prior research argues that the US accounting requirements to immediately expense R&D expenditures cause the positive relation between R&D expenditures and future stock returns and therefore suggests capitalization of R&D expenditures. Unlike the US accounting standards, the Korean accounting standards allow capitalization of R&D expenditures under the condition that R&D expenditures satisfy the capitalization criteria. Hence, this study examines whether the positive relation between R&D expenditures and future stock returns disappears when R&D expenditures are capitalized using the Korean sample. The results reveal that a positive relation between R&D expenditures and future stock returns is observed for the entire sample even when R&D expenditures are capitalized. When we conduct analysis by the market, we find no significant relation between capitalized R&D expenditures and future stock returns for the KOSPI market. However, we find a significantly positive association between capitalized R&D expenditures and future stock returns for the less efficient KOSDAQ market. Expensed R&D expenditures are positively associated with future stock returns in both markets. Furthermore, the results also reveal that foreign ownership mitigates the R&D anomaly. Our results suggest that both R&D capitalization and market efficiency are necessary for the market to fully reflect the future earnings implication of R&D expenditures in the current stock returns.