질적 VAR 모형을 이용한이자율 예측 및 통화정책의 평가

Abstract

이 논문은 일반적인 VAR 모형에 이산적 변수를 도입한 질적 VAR(Qual VAR) 모형을 이용하여한국은행의 이산적 기준 금리 조정의 함의를 이자율 예측 및 통화정책 평가의 측면에서 살펴본다. 이러한 Qual VAR 모형에 의한 분석 결과는 통상적인 VAR 모형을 이용한 경우에는 명시적으로드러나지 않았던, 여러 다양한 함의를 제시하는 것으로 보인다. 우선, 통상적인 VAR 모형에나타난 이자율 동학과 비교하여, Qual VAR 모형에 고려된 기준 금리의 이산적 변화를 통해나타난 통화정책 기조 변수는 과거와 단절적으로 움직이는 양상을 보였으며, 이는 과거 한국은행의 기준 금리 조정 결정이 다분히 예측하기 쉽지 않았음을 시사한다. 이에 따라, 기준 금리의이산적 변화를 모형에 명시적으로 도입한 Qual VAR 모형은 인플레이션 및 산업생산 지수 등주요 거시변수에 대한 예측에 있어 전반적으로 우위를 보임에도 불구하고, 이자율 예측에있어서는 통상적인 VAR 모형에 비해 대부분의 예측 시계에서 열등한 것으로 나타났다. 하지만,이자율 하락 시기(특히 3개월 이상의 중기)에 있어서는 Qual VAR 모형이 예측에 있어 우위에있는 것으로 나타났으며, 이러한 결과는 Qual VAR 모형에 반영된 기준 금리 변수의 조정이상대적으로 점진적으로 이루어지며, 통상적인 VAR 모형에서 나타난 이자율의 반응에 비해,산업생산지수 증가율 등 실물경기에 상대적으로 더 민감하게 반응한 점 등에 기인한 것으로보인다. 또한 통상적인 VAR 모형을 이용한 경우, 이자율 변화에 대한 예측은 실제 이자율 변화에후행하는 반면, Qual VAR 모형을 이용한 경우에는 실제 이자율 변화를 수개월 앞서 선행하여예측한 것으로 나타나, 일관성 등의 측면에서 통화정책의 운용을 긍정적으로 평가하기는 힘든것으로 나타났다.

This paper studies the implications of discrete changes in target interest rate by the Bank of Korea with respect to the predictability of interest rate and other macro variables (such as industrial production and CPI inflation) and the evaluation of monetary policy implementation, using qualitative VAR (Qual VAR), which incorporates the dynamics of discrete and/or qualitative variables in the usual VAR framework and models monetary policy stance associated with the changes in target interest rates as an unobserved variable. It is shown that, although it is rather elusive to identify with ordinary VARs, the actual discrete changes in target interest rate are often hard to predict, as they tend to exhibit disruptive and unexpected movements. Thus, while Qual VAR is better in terms of output and inflation forecasting,it turns out worse than ordinary VAR for interest rate forecasting. However, Qual VAR is superior over the period of target interest rate drops-in particular, over three month horizon and longer (six month- and twelve month horizons). In addition, Qual VAR shows noticeable perfor-mance in qualitative forecast, i.e, category forecast and direction forecast. Finally, unlike the case with ordinary VAR, the forecasts of interest rate changes by Qual VAR seem to lead the actual changes, indicating the possibility of inconsistent and untimely and/or lagged implementation of monetary policy. The overall results are by and large due to the following observations. First, while the adjustments of target interest rates are gradual during the estimation period (1999:6–2005:12), Qual VARs with this feature are rather inflexible and thus not successful in predicting the unprecedented sharp and large drops in target rates triggered by the global financial crisis during the forecast sample (2006:1–2010:12). Instead, the ordinary VARs,being relatively more flexible and adaptive to quickly developing macro-economic conditions, are more predictive in this case. Second, while the changes in target interest rates in Qual VARs are estimated more sensitive to the changes of industrial production (than ordinary VARs) and at the same time not tightly linked to inflation rates,the actual changes in target interest rate turn out not closely associated with the real economic activities during the forecast sample. This leads to somewhat lagged pattern in actual changes of target rate around the business cycle turning points than predicted by the Qual VARs. Third, having predicted the movements in the target rates in advance and their gradual adjustment process, Qual VARs however outperform the ordinary VARs over medium-term forecast horizons, in particular for the cases of target interest rate drop